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Original-Research: pferdewetten.de AG - von Montega AG

01.10.2024 / 15:50 CET/CEST

Veröffentlichung einer Research, übermittelt durch EQS News - ein Service

der EQS Group AG.

Für den Inhalt der Mitteilung bzw. Research ist alleine der Herausgeber bzw.

Ersteller der Studie verantwortlich. Diese Meldung ist keine Anlageberatung

oder Aufforderung zum Abschluss bestimmter Börsengeschäfte.

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Einstufung von Montega AG zu pferdewetten.de AG

Unternehmen: pferdewetten.de AG

ISIN: DE000A2YN777

Anlass der Studie: Update

Empfehlung: Kaufen

seit: 01.10.2024

Kursziel: 14,00 EUR (zuvor: 16,00 EUR)

Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten

Letzte Ratingänderung: -

Analyst: Tim Kruse, CFA

Pferdewetten.de plant Wandelanleihe zur Absicherung der nächsten

strategischen Schritte

Die Pferdewetten.de AG hat in einem Call am 26.09. Details zu der geplanten

Wandelanleihe bekannt gegeben und ist in diesem Zusammenhang auf die

Geschäftsentwicklung im ersten Halbjahr sowie die aktuelle Lage eingegangen.

[Tabelle]

Insgesamt legte der Umsatz im zweiten Quartal gegenüber dem Vorjahr aufgrund

der weiteren Expansion im Bereich Sportwette Retail deutlich zu. Der Umsatz

in diesem Bereich mit 8,3 Mio. EUR hinter unserer Erwartung zurück (MONe:

10,0 Mio. EUR), was ursächlich auf ein geringer als erwartetes Spielvolumen

zurückzuführen ist. Dieses lag mit 26,0 Mio. EUR zwar deutlich über dem

Vorjahr (7,7 Mio. EUR), aber unter dem Wert des ersten Quartals (26,8 Mio.

EUR). Die Abweichung resultiert aus einer geringeren Anzahl an

Neueröffnungen in Q2 (IST: 19 vs. MONe: 30), einem marktbedingt niedrigeren

Spielvolumen sowie einem geringer als erwarteten Umsatzbeitrag der in 2024

eröffneten Shops. Zu letzterem Effekt hat das Unternehmen im Conference Call

eine Grafik gezeigt, welche zum einen die Anlaufkurve der neuen Shops zeigt

und zum anderen illustriert, dass die durchschnittlichen Wetteinsätze der

Shops in der Gesamtheit (das Jahr 2022 enthält nur 10 Shops) im Schnitt noch

unter der ursprünglichen Erwartung von 100.000 Euro pro Shop und Monat

hinterherhinken.

[Abbildung]

Hinzu kommt, dass das Unternehmen den Shop-Betreibern als Anreiz Freimonate

gewährt, in denen die Partner eine reduzierte Franchise-Gebühr an

Sportwetten.de abführen (marktübliche Gebühr beträgt ca. 20% vom

Spielvolumen).

Für das erste Halbjahr 2024 hat das Unternehmen diesen Effekt im Conference

Call auf ca. 0,8 Mio. EUR beziffert, was nach unseren Berechnungen zu einer

durchschnittlichen Franchise-Gebühr von ca. 15% für H1/24 führt. Dieser

Effekt sollte sich aber mit der Zeit und der zunehmenden Anzahl der Shops

reduzieren und sukzessive den geplanten 20% annähern. Zudem kann das

Unternehmen nach eigenen Angaben aufgrund der immer größeren Marktpräsenz

mittlerweile auch Vereinbarungen leicht über dem 20%-Niveau abschließen.

Zusammen mit den 'Investitionen' von ca. 30.000 EUR pro Shop, die bis auf

die Terminals (ca. 6.000/Terminal) unmittelbar ergebniswirksam sind, führten

die oben genannten Effekte zu einem weiterhin negativen EBITDA von -1,3 Mio.

EUR in Q2 (MONe: -1,0 Mio. EUR), wenngleich eine sequenzielle Verbesserung

zum Q1 ersichtlich ist (Q1/24: -1,9 Mio. EUR). Derweil schreitet das

Unternehmen in der Expansion ungebremst voran und ist auf gutem Wege, das

erklärte Ziel von 220 Shops zum Jahresende 2024 zu erreichen. Damit nimmt

u.E. auch die Visibilität der avisierten 550 Shops bis Ende 2027 stetig zu.

Der Bereich Sportwette Online ist mit einem EBITDA von -0,7 Mio. EUR immer

noch deutlich defizitär und zeigt auch gegenüber dem Vorquartal kaum

Verbesserungen, sodass wir von unserer ursprünglichen Erwartung eines

ausgeglichenen EBITDA in H2 für die Sportwette Online Abstand nehmen. In

diesem Zusammenhang ist jedoch erwähnenswert, dass der Retail-Bereich

ebenfalls von der Sportwette Online profitieren dürfte, da viele Kunden, die

über die stationären Shops gewonnen werden, auch online spielen, aber nicht

dem Segment Sportwette Online zugeordnet werden.

Die stärkste Abweichung von unseren Erwartungen gab es im Geschäftsbereich

Pferdewette, indem erstmals seit langer Zeit ein negatives EBITDA in Höhe

von -0,1 Mio. EUR (MONe: 0,7 Mio. EUR) ausgewiesen wurde. Ein wesentlicher

Grund ist das anhaltend niedrige Spielvolumen, das mit 86,7 Mio. EUR zwar

auf einem vergleichbaren Niveau wie in Q1/24 und Q3/23 lag (Q4/23 wegen noch

ausstehendem Jahresabschluss 2023 nicht verfügbar), damit aber deutlich

unter dem Durchschnitt der Vorjahre von über 100 Mio. EUR pro Quartal liegt.

Dies resultiert nach Angaben des Managements zum einen aus zunehmenden

regulatorischen Limitierungen auf bestimmte Wetten im wichtigen

französischen Markt und ist zum anderen auf anhaltend geringere

Wettaktivitäten von einigen bedeutenden Kunden zurückzuführen. Zudem

verweist das Unternehmen im Hinblick auf die schwache Profitabilität des

Bereichs auf steigende Kosten bei diversen Dienstleistungen (z.B. Rechte für

Live-Bilder) und auf eine noch nicht verursachungsgerechte Verrechnung von

gestiegenen Holdingkosten, welche die Ergebnislage der Pferdewette über die

Maße belasten. Da insbesondere die regulatorischen Veränderungen in

Frankreich nachhaltig sein dürften, erwarten wir bis auf weiteres eine

deutlich reduzierte Ertragskraft in diesem Geschäftsbereich (nun 2,0- 2,5

Mio. EBITDA pro Jahr vs. vormals 4,0-4,5 Mio. EUR).

Ausblick 2024 und 2025: Im Rahmen der Q2-Zahlen hat das Unternehmen die

ursprüngliche EBITDA Erwartung von -2 Mio. bis +2 Mio. auf ein EBITDA im

negativen mittleren einstelligen Millionenbereich reduziert. Grund hierfür

dürften die enttäuschende Entwicklung im Bereich Pferdewette sowie die

beschriebenen belastenden Faktoren im Bereich Sportwette sein. Hinzu kommen

eine Reihe außerordentlicher Aufwendungen im Rahmen des Jahresabschlusses

und der Restrukturierung einiger Unternehmensbereiche. Für das Jahr 2025

erwartet das Unternehmen hingegen ein deutlich positives EBITDA in der

Größenordnung von 7,8 Mio. EUR. Dies impliziert jedoch eine vollständige

Übernahme der bereits zu 30% erworbenen Retail Shops zum 01.01.2025 sowie

geplante Kosteneinsparungen in Höhe von 2,5 Mio. EUR p.a. ab 2025. Der

Jahresabschluss soll nach Aussagen des neuen CFOs im Conference Call nun

unmittelbar bevorstehen, nachdem bereits einige Investoren feste

Zeichnungsabsichten bezüglich der geplanten Wandelanleihe abgegeben haben

und der Wirtschaftsprüfer daher dem Going Concern stattgegeben haben soll.

Prognosenanpassung: Wir haben unsere Prognosen umfangreich überarbeitet.

Diese berücksichtigen nun zum einen die geringere Ergebniserwartung für das

Jahr 2024 sowie die aktuellen Informationen zur durchschnittlichen

Entwicklung der Wetteinsätze der Shops in der Anlaufphase. Außerdem haben

wir die Ergebniserwartung für den Bereich der Pferdewette für 2024ff.

aufgrund der aktuellen Rahmenbedingungen reduziert. Zudem haben wir die

vollständige Übernahme der aktuell zu 30% gehaltenen 17 Retailshops nicht in

der Planung berücksichtigt, da hierfür die Finanzierung (Nordic Bond) noch

aussteht. Gleichzeitig steigt u.E. durch anhaltende Dynamik in der

ShopExpansion sowie die Unsicherheit bezüglich der Wettlizenz von bet3000

(ca. 250 Shops in DE) die Visibilität bezüglich des erklärten Ziels, mit ca.

550 Shops bis Ende 2027 die klare Nr. 2 im deutschen stationären

Glücksspielmarkt zu sein. Entsprechend haben wir unsere Planung der Shops

bis Ende 2027 von bislang 390 auf nun 450 erhöht.

Fazit: Die aktuelle Ergebnislage des Unternehmens im Bereich Sportwette

Retail ist noch nicht zufriedenstellend, dürfte sich aber durch die starke

Kostendegression (ca. 10 Mio. EUR Fixkosten) sowie die aktuell belastenden

Effekte aus dem Hochlaufen vieler Shops sukzessive verbessern. Entsprechend

setzt das Management die Expansion ungebremst fort und wird dabei von

Investoren mit tiefer Branchenkenntnis unterstützt. Auch unser DCF-Modell

führt nach der Prognoseanpassung weiterhin zu einem signifikanten Upside und

zu einem neuen Kursziel von 14,00 EUR (zuvor: 16,00 EUR). Entsprechend

bekräftigen wir die Kaufempfehlung, weisen aber darauf hin, dass die

Ergebnisvisibilität im Hinblick auf die wiederholten Verfehlungen in den

letzten Quartalen sowie der vielen externen Abhängigkeiten stark

eingeschränkt ist.

+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschluss

bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /

HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++

Über Montega:

Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser

mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum

umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und

wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht

sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und

fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die

Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden

zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und

Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die

Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum

Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der

Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:

http://www.more-ir.de/d/30977.pdf

Kontakt für Rückfragen:

Montega AG - Equity Research

Tel.: +49 (0)40 41111 37-80

Web: www.montega.de

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