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Original-Research: ERWE IMMOBILIEN AG - von Montega AG
Einstufung von Montega AG zu ERWE IMMOBILIEN AG
Unternehmen: ERWE IMMOBILIEN AG
ISIN: DE000A1X3WX6
Anlass der Studie: Update
Empfehlung: n.a.
seit: 12.05.2023
Kursziel: n.a.
Kursziel auf Sicht von: n.a.
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Christian Bruns, CFA
Finanzierungsfrage weiterhin offen - Rating ausgesetzt
ERWE hat die ursprünglich für den 30.04.2023 vorgesehene Vorlage des
Geschäftsberichts 2022 auf "Ende Mai" verschoben. Der Abschlussprüfer hatte
dem Unternehmen mitgeteilt, dass der Abschluss laufender
Finanzierungsverhandlungen abgewartet werden soll.
Bewertung der Immobilien entscheidend für LTV: Offenbar gibt es auch noch
Klärungsbedarf zur Bewertung einzelner Immobilienobjekte im
Jahresabschluss. Diese hat u.E. entscheidenden Einfluss auf die Höhe der
Verschuldungsquote (LTV).
Kein Anzeichen für Verfehlung der Guidance: Da ERWE bisher keine
Ad-hoc-Meldung zum Ergebnis 2022 veröffentlicht hat, gehen wir davon aus,
dass die operative Performance der Guidance des Managements entspricht,
d.h.:
1) Steigerung der Erträge aus der Immobilienbewirtschaftung auf über 10
Mio. Euro (9M/2022: 6,8 Mio. Euro)
2) Verbesserung des um das Bewertungs- und Beteiligungsergebnis
adjustierten EBIT (2021: -4,6 Mio. Euro; 9M/2022: -0,3 Mio. Euro)
3) sowie eine Erhöhung der Vermietungsquote (2021: 89,3%; 9M/2022: 90,6%)
Trotz dieser u.E. positiven Entwicklung betrieblicher Kennzahlen wird der
operative Break Even in 2022 aus unserer Sicht nicht erreicht werden, u.a.
auch aufgrund der immer noch beachtlichen Aufwendungen des Unternehmens.
Hohe Finanzverschuldung und kurzfristig fällige Anleihe: Die von ERWE
begebene Anleihe 2019/23 (WKN A255D0; Nominalwert 40,0 Mio. Euro; Kupon:
7,50%) ist zum 10.12.2023 endfällig. Das Unternehmen hat sich gegenüber den
Anleihegläubigern u.a. zu einem LTV von maximal 75% verpflichtet. Obwohl
ERWE zum 30.09.2022 bei 167,9 Mio. Euro Finanzschulden noch einen LTV von
70,8% auswies, hängt die Entwicklung dieser Kennzahl zum Jahresabschluss
vor allem von der Bewertung des Immobilienportfolios ab. So würde bei
gleichbleibender Finanzverschuldung die Marke von 75% gerissen, sollte
ERWEs Immobilienportfolio um mehr als 5,4% wertberichtigt werden.
Verglichen mit den Abwertungen, die börsennotierte Peers wie z.B. DEMIRE im
Bereich Gewerbeimmobilien getätigt haben, ist eine solche Größenordnung
durchaus nicht unrealistisch. Allerdings besteht bei einzelnen
Entwicklungsobjekten von ERWE, z.B. dem Geschäftshaus in Krefeld, eventuell
Wertaufholungspotenzial aufgrund einer verbesserten Vermietungssituation.
Fazit: Auch wenn ERWE bei der Vermietung seiner Objekte vorangekommen sein
sollte, ist die hohe Finanzverschuldung u.E. nicht dauerhaft tragbar.
Insbesondere die Rückzahlung bzw. Refinanzierung der Anleihe ist aber auch
kurzfristig das entscheidende Thema für den Investment Case. Mögliche
Lösungswege wären eine Veräußerung einzelner Objekte, eine
Barkapitalerhöhung oder ein Debt Equity Swap. Ein Befreiungsschlag durch
die Veräußerung von Objekten, welche ausreichend finanzielle Mittel zur
Bedienung der Anleihe freisetzen würde, ist aus unserer Sicht angesichts
des derzeit ausgetrockneten Transaktionsmarktes eher unwahrscheinlich.
Andere denkbare Maßnahmen für eine erfolgreiche Refinanzierung zeichnen
sich vor allem dadurch aus, dass die Aktienanzahl deutlich steigt und die
bisherigen Aktionäre eine signifikante Verwässerung hinnehmen müssten.
Aufgrund des ungewissen Nenners ist die Ableitung eines fairen Werts pro
Aktie als Kursziel u.E. aktuell nicht sinnvoll. Wir setzen daher unser
Rating und Kursziel solange aus, bis sich eine Lösung der
Finanzierungsfrage abzeichnet, die eine verlässliche Grundlage für eine
Bewertung der ERWE-Aktie bildet.
+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschluss
bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /
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Über Montega:
Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser
mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum
umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und
wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht
sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und
fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die
Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden
zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und
Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die
Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum
Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der
Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
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