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Original-Research: A.S. Création Tapeten AG - von Montega AG
Einstufung von Montega AG zu A.S. Création Tapeten AG
Unternehmen: A.S. Création Tapeten AG
ISIN: DE000A1TNNN5
Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 14.11.2023
Kursziel: 19,00 Euro (zuvor: 20,00 Euro)
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Tim Kruse (CFA), Nils Scharwächter
Noch kein Tapetenwechsel in Sicht
Die A.S. Création Tapeten AG hat vergangene Woche die Zahlen für das dritte
Quartal vorgelegt, die sowohl unter den eigenen als auch unseren
Erwartungen lagen. Im Hinblick auf die wahrscheinlichen Szenarien für Q4
geht das Unternehmen davon aus, dass die Prognose für das Gesamtjahr noch
erreichbar ist (Umsatz: 125 bis 135 Mio. Euro, EBIT: -2 bis +1 Mio. Euro),
jedoch erscheint allenfalls ein Erreichen des unteren Endes der Bandbreite
möglich. Wir hatten im Nachgang der Berichterstattung die Möglichkeit, uns
bei einer Unternehmensbesichtigung mit dem CEO sowie dem Vorstand für
Produktion und Logistik über das Potenzial der Digitaldrucktechnologie
auszutauschen, die wir für A.S. Création als vielversprechend erachten.
[Tabelle]
Der Umsatz ging in Q3 erneut deutlich zurück. Das dritte Quartal ist
aufgrund der Urlaubssaison traditionell eher schwach, verzeichnet jedoch
i.d.R. im September einen Aufschwung. Dieser blieb in diesem Jahr jedoch in
den meisten Regionen aus. Einziger Lichtblick ist u.E., dass der Kernmarkt
Deutschland nach fünf negativen Quartalen erstmals wieder ein leichtes
Wachstum verzeichnete (+3,1% yoy), wenngleich die schwache Vorjahresbasis
hier ebenfalls geholfen haben dürfte. Grundsätzlich ist der Vorstand von
der Neuausrichtung des Produktportfolios auf nachhaltige, höherwertige
Produkte sowie dem Schwerpunkt auf Digitalisierung und E-Commerce
überzeugt, sieht die Ergebnisse dieser Strategie allerdings noch von der
aktuell schwachen Nachfrage überlagert.
Die Umstellungen des Produktportfolios lassen sich allerdings bereits in
der positiven Entwicklung der Rohertragsmarge ablesen (9M: +208 BP; Q3:
+356 BP), die in Q3 noch höher ausgefallen wäre, wenn es nicht zu einer
ungewöhnlich hohen Abwertung von Lagerbeständen gekommen wäre. Da es sich
bei Tapeten um einen modischen Artikel handelt, unterliegen diese Produkte
einem typischen Lebenszyklus von 3-4 Jahren. Die Bewertungsmethode der
Lagerbestände von A.S. Création unterstellt, dass die Produkte nach dem
Lebenszyklus nur mit deutlichem Preisnachlass (unter Herstellungskosten)
veräußert werden können. Entsprechend werden Bestände, die in der
kalkulatorischen Lagerreichweite (Lagerbestand/Umsatz 6M) über den
Lebenszyklus hinausreichen, entsprechend abgewertet. Sinkt der Umsatz,
steigt - ceteris paribus - die kalkulatorische Lagerreichweite, was zu dem
Abwertungseffekt in Q3 geführt hat.
Neben den strukturellen Erfolgen bei der Rohertragsmarge sind auch die
Anpassungen in der Kostenstruktur in dem Rückgang der absoluten
Personalkosten ersichtlich (9M: -1,4 Mio. Euro; Q3: -0,4 Mio. Euro), die
aufgrund der schwachen Umsatzentwicklung jedoch noch nicht zu einer
Verbesserung der Personalkostenquote führten (Q3/23: 29,2% vs. Q3/22:
27,5%). Insgesamt lag das EBIT mit -1,3 Mio. Euro zwar über dem Wert des
Vorjahres (-1,7 Mio. Euro), jedoch wegen des schwachen Umsatzes und der
oben beschriebenen Abwertung unter unserer Erwartung (MONe: 0,0 Mio. Euro).
Aufgrund der anhaltend gedämpften Konsumstimmung gehen wir nicht davon aus,
dass das Unternehmen den Rückstand zu unseren Erwartungen im Jahresverlauf
aufholt und haben daher unsere Schätzungen für 2023 ff. nochmals gesenkt.
Bei unserem Standortbesuch hat der Vorstand erneut bekräftigt, dass auch
nach dem enttäuschenden dritten Quartal kein Zweifel an der Neuausrichtung
des Unternehmens besteht. Die Strukturmaßnahmen sowie die Fokussierung des
Produktportfolios werden aus Sicht des Unternehmens zu einer deutlichen
Verbesserung der Kapitalrenditen führen. In dieser Hinsicht könnte der
Digitaldruck u.E. zusätzliches Potenzial bieten. Wir hatten die
Möglichkeit, eine Pilotanlage zu besichtigen, die den Digitaldruck mit dem
traditionellen Rotationsdruckverfahren kombiniert. Die Maschine, die
zusammen mit einem Hersteller entwickelt wird, kann nicht nur komplexere
und größere Muster als konventionelle Anlagen drucken, sondern ermöglicht
zudem den nahezu nahtlosen Übergang zwischen unterschiedlichen Tapeten,
sodass die Rüstzeiten minimiert werden. Zudem entfallen beim Digitaldruck
die Werkzeuge für das Aufbringen der unterschiedlichen Farben sowie die
jeweiligen Trocknungsvorgänge im Produktionsprozess. In Summe lassen sich
durch das Verfahren deutlich geringere Produktionsmengen rentabel fertigen,
was die Produktivität der Anlagen deutlich erhöhen und die Kapitalbindung
reduzieren kann. Obwohl das Unternehmen mit der Technologie bereits große
Fortschritte erzielt hat, ist der Reifegrad für eine weitreichende
Umstellung der Produktion noch nicht erreicht. Entsprechend halten wir es
aktuell für verfrüht, unser Modell umzustellen, sehen aber bei einem
erfolgreichen Abschluss der Pilotphase eine vielversprechende Perspektive
für die Belebung der Equity Story von A.S. Création.
Fazit: Der Markt für Tapeten gestaltet sich - wie viele andere Märkte für
Konsumgüter - aktuell herausfordernd. Das Management hat u.E. die richtigen
Weichen gestellt, um das Unternehmen erneut auf profitables Wachstum
auszurichten. Dafür ist allerdings eine Belebung der Nachfrage notwendig,
die aktuell wenig visibel ist. Wir sehen daher mit Blick auf das
Schlussquartal wenig Trigger für eine Belebung in der Kursentwicklung.
Mittelfristig dürfte die Neuausrichtung des Produktportfolios in
Kombination mit der reduzierten Kostenbasis hingegen wieder attraktive
Kapitalrenditen ermöglichen. Wir bestätigen daher unsere Kaufempfehlung mit
einem reduzierten Kursziel von 19,00 Euro (zuvor: 20,00 Euro).
+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschluss
bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /
HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++
Über Montega:
Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser
mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum
umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und
wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht
sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und
fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die
Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden
zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und
Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die
Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum
Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der
Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
http://www.more-ir.de/d/28269.pdf
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Tel.: +49 (0)40 41111 37-80
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oder Aufforderung zum Abschluss bestimmter Börsengeschäfte.
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